2017年环保产业上市公司年度报告
中国国际金融股份有限公司研究部
中国环境报社中国环保产业研究院
二〇一八年一月·北京
（一）2017年：环保行业突飞猛进的一年
1、环保上市公司营业收入高速上升
2017年是环保行业高速发展的一年，对于众多上市公司而言尤其如此。行业收入规模再创新高，不仅延续了之前几年的高成长性，并且各细分板块表现呈现鲜明的分化。我们对环保行业上市的103家公司（公司列表见附录）收入进行了汇总对比，行业上市公司近两个半年度的营业收入总额为3,254.58亿元，同比上涨37%。比较来看，环保上市公司2013年-2016年，营业增速年化增长率为21%，15年以来，环保行业增速有上涨趋势。这主要是因为行业受益于ppp项目的放量以及环保督察带来的全国性需求的增加。
图表1:环保板块各板块收入情况
资料来源：万得资讯、中金公司研究部、中国环保产业研究院
图表2:环保板块近两个半年度分板块收入同比
资料来源：万得资讯、中金公司研究部、中国环保产业研究院
分板块而言，表现最好的是环境修复板块，2016下半年至2017上半年环比增加79.8%，其次是节能减排板块，环比增加74.8%。固废处理、环保监测、水务处理和大气治理增量分别为50.0%、21.2%、19.0%和3.4%。
如果我们从各个板块以往历年的营收增速入手，会发现节能减排和环境修复行业从2016年以来持续表现强势，收入增速远高于同期其他板块。2016年，节能减排和环境修复板块各公司营收同比增长67.93%和60.46%。反映出市场旺盛的需求。其他板块中，环境监测、大气治理和水务处理板块表现稳定；固废处理板块今年以来增长明显，好于往年增速表现。
图表3:近年来环保板块营收增长表现
资料来源：万得资讯、中金公司研究部、中国环保产业研究院
2、环保上市公司净利润持续上涨
今年环保板块上市公司整体盈利状况持续好转。2013年，环保板块公司实现总净利润211.8亿元；2016年，环保板块公司实现总净利润380.1亿元，相比13年增长79%，13年到16年cagr为22%。2017年，环保板块各公司盈利能力增速加快，近两个半年度，行业上市公司总净利润同比增长34%。环保板块盈利能力的增强也体现环保行业上市公司受益于国家对于环保板块重视的客观情况。
图表4:环保板块近年来盈利情况
资料来源：万得资讯、中金公司研究部、中国环保产业研究院
工业节能减排和环境修复依旧是盈利增长表现最好的板块。2013年以来，工业节能减排净利润增长一直保持在35%以上，年均增速约为65%。环境修复板块自2016年以来利润增速呈现爆发式上升，2016年净利润增长约100%，近两个半年度增速39%，我们认为这主要是受益于ppp项目的大范围铺开。环保监测行业最近3年净利润长期稳定增长，平均增速在20%以上。固废处理和水务处理保持增长，近两个半年度净利润分别增长约33%和32%。
图表5:环保板块近年来盈利增速情况
结合环保上市公司的营收和净利润情况，可以发现最近工业节能减排和环境修复行业的业绩增速显著高于其他板块。在环保政策逐步收紧的大背景下，工业行业排放标准进一步提升，对于单位gdp能耗的考核也成了各地政府主抓的核心之一，因此工业企业对于节能减排的需求持续提升，进而促使了行业内从事工业节能减排业务的企业的快速发展。环境修复行业主要涉及到流域治理，海绵城市，黑臭水体等综合环境治理业务，是各地环保ppp项目的重头戏，从2016年开始取得快速的发展。
3、环保上市公司整体收入和利润规模依然偏小
环保行业上市公司2016下半年与2017上半年总收入超过50亿元的有16家，合计贡献营收1,729亿元。同期净利润总和超过10亿的公司有10家，合计贡献净利润232亿元。
图表6: 2016下半年和2017上半年总收入合计超过50亿元人民币的环保上市公司
图表7: 2016下半年和2017上半年净利润合计超过10亿元人民币的环保上市公司
我们对比国外的成熟环保类企业，近4季度，ge group实现营业收入1238亿美元，威立雅营收275亿美元。营收超过100亿美元的还有赛默飞世尔、丹纳赫、苏伊士以及美国固废管理公司；其中，ge group环保业务比例较小，赛默飞世尔、丹纳赫主要是实验室器材仪器业务为主。相比威立雅、苏伊士、美国固废管理等公司业绩而言，中国环保公司目前体量相比相差依旧很大。中国环保行业公司营收最高的三聚环保（人民币238亿元）只相当于威立雅营业收入的9%。
图表8:世界环保行业企业近4季度营业收入
截止到2016年年底，中国的gdp约占世界的14.84%，仅次于美国（24%）排在第二位。中国目前依然处于制造业升级阶段，工业企业以及市政需求对环保需求依旧。中国的环保行业上市公司中的领头企业的业务最终规模理论上不应该和国外的龙头企业差距这么大，a股的环保公司依然面临着巨大的成长空间。
4、股价表现：把握成长有弹性的优质标的
2017年以来，蒙草生态股价涨幅超过100%，领先全板块。涨幅超过40%的还有八家企业。蒙草生态、东方园林主要受益于水环境修复以及ppp项目放量使得业绩增长；格林美、科达洁能受益于下游产品升级；龙净环保则是大气治理概念。通过股价表现，我们认为市场还是偏好高成长、有弹性的优质标的。
图表9: 2017年股价表现
（二）市场格局：垃圾焚烧寡头垄断，其他板块集中度较低
我们按照各上市公司主要营业收入来源将他们划分为6个主要的行业板块（对于涉及多个行业的企业，为保证对比的直接和简洁性，我们将收入占比最多的行业定为公司所属行业板块），并进行了收入和利润的对比。
1、节能减排：诸子百家，各领风骚
节能减排主要提高工业企业产出效率，减少企业能耗，提高排放环保标准。节能减排板块内上市公司2016下半年至2017上半年收入规模比较大的企业分别是三聚环保、亿利洁能和格林美，其中三聚环保营收规模超过200亿元。净利润前三的企业分别为三聚环保、神雾环保和亿利洁能，其中三聚环保净利润超过20亿元。
针对不同工业企业，节能减排的方式也不尽相同。节能减排板块各公司面对的行业和技术储备也各有差别。三聚环保主要面向焦化企业技术改造、重油加氢技术、生物质综合利用等技术应用；亿利洁能主要面向高效清洁热力生产的提升和应用；格林美积极布局新能源电池循环利用产业链；凯迪生态主营生物质发电项目；神雾环保针对石化行业节能环保解决方案提供商。随着社会大众对于环保呼声越来越高，工业企业对于节能减排的需求日益增加，有助于节能减排板块公司的快速发展。
图表10:节能减排上市公司总收入规模较大的公司
图表11:节能减排上市公司净利润规模较大的公司
2、环保监测：兵马未动，粮草先行
环保监测板块2016下半年至2017上半年收入规模较大的企业是盈峰环境、聚光科技和华测检测。净利润前三企业是聚光科技、盈峰环境和理工环科。环保要求提升促进环保监测网络的搭建，进而推动监测板块整体发展。
图表12:环保监测上市公司总收入规模较大的公司
图表13:环保监测上市公司净利润规模较大的公司
3、固废处理：垃圾焚烧寡头垄断，危废处置跑马圈地
固废处置板块企业2016下半年至2017上半年收入规模较大的企业分别是中国光大国际、齐合环保和启迪桑德，其中中国光大国际（包含子公司）收入超过155亿元。净利润规模比较大的企业分别是中国光大国际、启迪桑德和光大绿色环保。
图表14:固废处理上市公司总收入规模较大的公司
图表15:固废处理上市公司净利润规模较大的公司
2016年，发改委和住建部联合发布《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划（征求意见稿）》。“十三五”期间，全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设总投资约1924亿元。规划中明确垃圾无害化处理设施新建项目仅考虑焚烧和填埋两种技术路线，焚烧处理能力将由2014年的占比29%上升至2020年的50%。生活垃圾焚烧集中度高。根据运营中和在建垃圾焚烧厂，我们可以发现绝大部分已运营垃圾焚烧厂集中在江南沿海一带。在建垃圾焚烧厂正逐渐向中原地区偏移。
图表16:运行中的垃圾焚烧厂
图表17:在建垃圾焚烧厂
生活垃圾焚烧板块寡头垄断趋势明显，截至2016年底，行业内cr19企业占总处置规模的85%以上。根据我们统计，行业内cr19企业总产能（含在建产能）约为53万吨/日，已经达到国家2020年规划产能要求。
图表18:垃圾焚烧公司市占率
危险处置是固体废物处置的一部分，目前危废行业还处在跑马圈地状态。我们通过对全国各省市（港澳台除外）环保厅公布的危废处理许可证（截至2017年7月）进行统计，全国共有1810家企业，总共核准处理规模约为5880万吨/年（仅统计省市环保厅数据，因此略低于环保部统计数据）。这些核准的产能并不意味着目前完全能释放出来，危废设施的建设一般周期是1.5-2.5年，期间还要经历环评验收和试开车阶段，产能完全释放要到2020年左右。并且，相当数量的企业拿到处理批复后，还需要再融资，所以算上这些时间，实际5800万吨的产能释放依然需要很长时间。江苏、浙江、广东、山东等危废产生量比较多的经济强省核准的危废处理企业数最多。沿海等经济发达地区虽然危废产生量比较大，但是在政府的推动下，危险废物处理行业也快速发展。江苏、浙江、广东的危废处置企业数也是最多的。但是新疆、青海、湖南等地由于比较依赖采矿行业同时经济相对比较薄弱，因此危废生产量比较大，但是处理能力远远不足。另外，内蒙古由于处置成本比较低，很多企业将危废处理项目建设在内蒙古以降低危废处理成本。
图表19:各省市核准处置量
图表20:各省市危废处理核准企业数
资料来源：生活垃圾焚烧信息平台、中金公司研究部、中国环保产业研究院
目前危废处置行业中还没有形成寡头垄断，截至2016年，危废处置业龙头企业东江环保目前产能大约170万吨/年，占行业总处置规模的3%不到。
4、大气治理：非电业务和“超低排放”保障板块发展
大气治理板块企业2016下半年至2017上半年收入规模较大的企业分别是国电科环、龙净环保和菲达环保。净利润规模较大的企业分别是清新环境、龙净环保和国电科环。根据中电联数据，燃煤发电厂2015年脱硫脱硝比例均超过了90%。未来大气治理市场空间主要在非电业务和“超低排放”方面。
图表21:大气处理上市公司总收入规模较大的公司
图表22:大气处理上市公司净利润规模较大的公司
5、环境修复：ppp项目侧重运营，利于企业长期发展
环境修复板块企业2016下半年至2017上半年收入规模较大的企业分别是东方园林、铁汉生态和蒙草生态，其中东方园林收入超过100亿元。净利润规模比较大的企业分别是东方园林、蒙草生态和铁汉生态。得益于ppp项目的快速发展和流域治理的推进，环境修复企业业绩快速增长。
图表23:环境修复上市公司总收入规模较大的公司
图表24:环境修复上市公司净利润规模较大的公司
全国ppp综合信息平台项目库显示，截至2017年9月30日（第八期季报），ppp项目入库数量为14,220，投资总额178,000亿元。相比2016年1月底入库项目6,997件增长103.23%，81,332亿元投资额增长118.86%。ppp入库项目落地率稳步提升，2016年1月，ppp入库项目落地率为20%。2017年9月，入库项目落地率提升至35%。
ppp项目中，生态建设和环境保护只占总项目数7%。但是市政项目中有包含大量供水、排水、污水处理、公园、景观绿化、海绵城市、管网建设以及垃圾处理等环保类工程。根据ppp入库项目来看，这些项目大约占ppp项目总数的20%左右。充足的项目保障了环境修复企业业绩增速。
图表25: ppp项目入库数和落地率
图表26: ppp项目分类
资料来源：全国ppp综合信息平台项目库、中金公司研究部、中国环保产业研究院
目前国家出台多项政策引导ppp项目有序发展，规范之前ppp项目中出现的“名股实债”等问题。我们认为今后ppp项目会更加侧重使用者付费类项目发展，项目审核将会更加严格，保证项目的质量。ppp项目将会从“量”的发展转向“质”的提升。财政部92号文中明确规定，新入库项目中要求绩效考核挂钩占比要超过30%。将会促使今后ppp项目偏向运营类公司发展。同时国资委192号令要求国企累计对于ppp项目的投资不得超过去年净资产的50%，将会促进ppp项目向民营企业偏移。
6、水务处理：行业竞争如火如荼，村镇水务更进一步
水务处理板块企业2016下半年至2017上半年收入规模较大的企业分别是北控水务、粤海投资和碧水源其中北控水务营业收入超过163亿元。净利润规模较大的企业分别是粤海投资、北控水务和碧水源。
图表27:水务处理上市公司总收入规模较大的公司
图表28:水务处理上市公司净利润规模较大的公司
污水处理行业集中度较低。根据智研咨询以及行业内主要公司披露数据，北控水务是水务公司龙头企业，水务总规模（供水&污水治理等）第一，为2200万吨/日。首�...